华泰证券2021年下半年策略:进入赛点 择时致胜

小柚财经:华泰证券2021年下半年策略:进入赛点 择时致胜

  宏观

  -2021下半年及2022年中国宏观展望(国内)-

  通胀传导可控,宏观政策“被动”调整

  2021下半年及2022年中国宏观展望我们预计中国2021年实际GDP同比增长为9.2%,其中2-4季度增速分别为8.1%、7.2%、6.0%;而2022年我们预计实际GDP增长仍保持在6%以上。我们的预测隐含的2020-2021两年实际GDP复合增长率为年均5.8%,而我们预计2022年中国经济仍将扩张6.2%,这主要是基于我们一直以来对中国受益于全球贸易、工业、及资本开支“长周期”回升的中期判断(参见《哪些“惯性”在2021可能被打破?》20210106)。环比节奏上,我们预计外需环比2021年3季度达到高点后逐渐“正常化”,而内需环比增长3季度可能较2季度小幅减速,所以2021年3季度环比总需求增长可能与2季度大体持平,4季度减速、而2022年1季度开始企稳回升——当然,我们对增长路径的预测也包含了对宏观政策“被动”调整的假设。

  从需求板块看,2021年4季度开始外需对经济增长的提振效应可能边际减弱,而内需相关政策(尤其财政)“被动”调整有助于内需增长自2021年底-2022年初企稳回升。具体而言,我们预计2021年下半年-2022年消费和制造业投资对总需求的贡献率上升。投资需求方面,基建投资增长有望与财政政策一起在2021年四季度开始企稳回升;地产投资需求可能边际减速,直至2022年上半年;而制造业资本开支有望保持扩张。

  通胀总体可控——上游及外需拉动通胀有一定“粘性”,但向下游传导有限。除猪肉价格同比下降的技术性原因外,我们判断通胀总体可控是基于国内财政和货币政策在3季度前均总体偏紧,抑制外需短期“过热”对总需求的传导。由此,国内总体价格水平上涨幅度不及海外。我们预计PPI 2021全年平均在6.2%(2-4季度分别为7.3%、7.7%、7.5%),2022年保持在3%左右。猪肉价格通缩影响下,2021年CPI为1.4%,2022年回升至2.3%。我们预计宏观调控政策、尤其是财政政策,同比收紧幅度最大的阶段可能正在过去,而2021年4季度或将“被动”放松,原因有二:1)国内政策可能随外需及地产周期在2021年3季度均开始环比走弱而有所调整;2)季节调整后,2020财政政策扩张幅度的基数为非常明显的“前高后低”走势,而2021年如不做特殊安排,财政赤字同比变化就将呈明显的“前低后高”态势。两项因素叠加,2021年1-4月财政政策同比大幅收紧,但5-12月、尤其下半年的空间扩大。货币政策方面,我们初步预计社融与M2同比增速于2021年9-10月见底,而环比增长可能2季度末-3季度初即不再减速。利率方面,短期我们不认为1年LPR及准备金率有调整的必要性。

  我们维持人民币真实汇率升值这一中期判断,同时也不认为美元具备趋势性走强的基础——我们预计美元兑人民币汇率2021年降至6.28,2022年底进一步降至6.08。同时,基于我们对增长、通胀及财政政策判断,目前长期国债利率上行与下行空间均较为有限,2022年均值可能略低于2021年。

  总体而言,中国增长回升和政策退出周期均领先全球,而政策恢复温和扩张的时点也可能比其他主要经济体更早。在这一背景下,人民币资产具有相对吸引力。由于政策退出压力在主要经济体中相对最小,而通胀压力总体可控,人民币资产有望保持相对较高的吸引力。总体而言,由于疫情对效率和供给的冲击相对小,宏观政策操作更“有空间、有灵活性”,总需求增长路径更为平稳,中国在此阶段坚持长期结构性改革也将更有底气。

  风险提示:外需受疫情扰动;政策超预期收紧。

  -2021下半年及2022年全球宏观展望(海外)-

  海外: 通胀与利率的平衡依然“脆弱”

  全球增长——欧日新兴接棒美英,全球环比增速2021年3季度达到年内高点。我们预计2021年全球GDP增长达到6.8%,而2022年仍保持在5%的较快扩张速度。基数原因,我们预计全球同比增长高点出现在今年2季度,达到12.7%,而今年4季度回落至6%左右。其中美国2021年同比增长或达到7.5%,而2022年仍保持5%左右。去除基数原因,全球环比增速可能2021年3季度更高,达到9-10%的折年率、此后回落。主要经济体中,欧元区和日本等环比增长今年3季度可能明显高于2季度,推升全球环比增速。

  通胀展望——通胀“粘性”可能超过市场预期,尤其是服务业和不可贸易品通胀。虽然目前大宗商品和一些关键资本品(如芯片)的供需缺口已经成为市场共识,但市场的一致预期仍认为本轮通胀周期可能是“脉冲式”的,且以部分商品的结构性通胀为主。我们认为,通胀压力可能进一步扩散,且可能持续至2022年年中,原因从宏观到微观有以下四点:1)全球产出缺口可能2021转正、2022走高;2)与短期扰动不同,本次全球疫情持续时间较长,对产能、供应链造成的影响可能是“半永久性”的;3)本轮全球地产价格上涨周期较有粘性,租金随房价上升可能直接推升核心通胀和服务业成本;4)主要经济体劳动力供应趋紧,工资上涨有一定持续性。

  全球财政政策在2021年保持相对宽松,2022年美国财政退出宽松压力大于欧洲。美国2021年财政赤字率可能保持在16%左右的水平,赤字额同比上升14%,而同期欧元区财政赤字额同比缩减约10%。2022年美国财政赤字率或将大幅下降约10个百分点,欧洲削减财政赤字的压力较小——基数原因外,欧洲政治周期意味着财政扩张、增基建、缩贫富差距的动力会更大。

  美联储大概率在今年9月FOMC会议上首次提及削减QE体量,并于2022年4月开始执行。目前美国CPI、PPI、及核心PCE的走势均超出彭博一致预期,然而鉴于3-4月新增非农就业均增长较缓慢,6月FOMC会议前联储很难就劳工市场复苏趋势做出决定性的乐观评判,谨慎起见,预计联储较有可能在9月议息开始向市场传递削减QE的信号,并在半年后、即2022年3月FOMC后执行。预计届时联储可能将月度资产购买规模下调至500-700亿美元。

  与13年QE削减前的宏观背景不同,我们预计美元真实汇率维持相对弱势。通胀“粘性”+重启推力意味着美债与欧债利率上升压力均可能“挥之不去”,尤其是2-5年国债反映的真实利率水平。目前美债的真实利率曲线达到1997年以来最为陡峭水平,即市场已经计入联储极度鸽派的预期,所以真实利率曲线更为“脆弱”、尤其短端及中端。与13年“削减QE恐慌”时情形不同,本轮宏观背景是全球贸易、工业和工业品通胀的上行周期,支撑欧洲及亚洲制造业强国的汇率。同时,今年联储扩表幅度可能仍超过欧央行,且美国财政退出的压力更大——这些短期和中期因素均支持美元指数维持弱势。

  我们继续看好全球工业品价格、贸易和工业生产周期的可持续性——消费后,全球资本开支周期或成为新的增长“亮点”。目前全球资本开支已经开始加速。往前看,多个因素将支撑资本开支周期:1)设备升级周期;2) 科技研发投入再加速;3)全球供应链及物流格局的重塑;4)能源、原材料、农产品等产能退出减速、甚或局部扩张;5)环保及碳中和相关投资;6)超低库存支撑更长的补库周期。此外,重启过程中消费动能也可能从实物向服务消费转换,支持服务业增加值上升、相关投资回升、以及服务品通胀上升。

  风险提示:疫情超预期反复,全球经济重启慢于预期。

  固收

  -2021年宏观利率中期策略展望-

  转换的宏观矛盾,不变的波动区间

  核心观点

  上半年宏观经济与政策、供求背离,“货币稳+财政后置+局部信用收缩”组合导致投资者看空做多,曲线陡峭。下半年,市场对宏观动能逐步弱化的预期较为一致,但经济结构更平衡,且有财政适度发力、信贷条件放松对冲,债市大概率难以摆脱震荡市。地方债发行节奏是重要变量,同业存单利率大概率继续围绕着MLF波动,美联储QE退出是热点话题,摊余成本法债基专户、理财整改可能放大波动。我们判断十年期国债的主要运行区间在3.0-3.35%之间,短期市场有惯性,三季度不利因素偏多,曲线逐步平坦。

  宏观经济:错位复苏是底色

  疫情和疫苗仍是理解下半年经济走势的关键,从比拼疫情防控到比拼率先打开国门,复苏或沿着“中国-美国-欧洲-南美印度”顺序展开。美国全民免疫叠加“拜登经济学”刺激,下半年或走向过热,通胀压力较大,预计传达退出QE信号并在明年初正式启动。中国正处在复苏深化阶段,动能将由“外冷内热”变得更加平衡,二季度有望在消费制造业投资驱动下改善,四季度可能出口与地产弱化拖累经济放缓,而财政后置发力、基建可能适度托底。国内PPI短期高企、CPI涨势温和,尚不构成政策转向担忧。

  供求分析:欠配的解药是地方债?

  今年的欠配是如何形成的?第一,地方债发行节奏后置。第二,局部信用收缩导致非标等供给减少。第三,弱资质主体市场没有接受度甚至“一刀切”。此外,投资者年初普遍的谨慎心态也导致配置节奏较慢。相比之下,机构扩表的速度未见放缓,配债需求仍强。下半年来看,债市供求紧张程度可能不及上半年。供给端地方债、地产非标等供给可能提速。需求端,股市如果缺少赚钱效应,有利于债券产品,但债基收益率也难以支撑大规模扩张。理财进入整改收尾期,还存在较大变数,中美利差收窄对外需需求可能略不利。重点关注现金管理类理财正式稿、摊余成本法专户规模等。

  货币政策与流动性:提防外部冲击

  今年上半年政策组合表现为“货币稳+财政后置+局部信用收缩”,4月份前货币政策整体处于“舒适区”。后续货币政策将面临三个重要变化:一是宏观目标兼顾难度增大。二是资金面转向主动补缺。三是美联储Taper QE预期渐起。展望下半年,货币政策仍将以内为主,但如果内外因素交织,不排除公开市场操作转为“控价保量”。避免通胀预期要求资金面不能过度宽松,降准降息可能性仍不大。如果债务风险出现,可以短暂的转为危机模式。下半年狭义流动性继续处于中性水平,回购利率中枢预计略有上行。社融全年增速可能降至11%左右,实体流动性整体充裕。股市流动性“由奢入俭”。

  下半年展望:跟随经济还是供求的脚步?

  债市还难以摆脱区间震荡,十年国债核心运行区间可能在3.0-3.35%之间,3.1-3.2%仍算合理区域。节奏方面:三季度基本面和通胀等导致债市可能面临一定的挑战,四季度较为复杂。存单利率如果低于MLF10BP需要警惕风险,如果超过20bp投资者可以更为积极。而社融增速、中美摩擦等可能引发市场交易性机会。曲线形态逐步走向平坦的概率偏高。策略上:3.0%以下边打边撤,接近3.3%把握配置机会。在利率整体波动不大的背景下,高票息仍具备优势,建议保持中性杠杆,把握曲线平坦机会。继续挖掘绩优短久期产业债、弱区域主流国企和城投机会,ABS等仍受到较多关注。

  风险提示:中美摩擦、疫情反复、信用收缩。

  -2021转债中期策略展望-

  不期燎原,但寻星火

  核心观点

  年初以来,股市的感受千人千面,而转债市场行业分布劣势变优势,意外避开了抱团调整,机会主要在个券层面。展望下半年,股指大概率维持震荡市格局,短期关注修复机会,中期提防盈利下滑、中美摩擦、美联储QE退出等冲击。今年盈利与估值难以形成共振,板块与风格大概率继续趋向均衡,适合自下而上挖掘机会。下半年转债将面临“转债估值偏中性+股市阶段性及结构性机会”组合,投资者可能要接受回报整体平淡的表现。但股市结构性机会与转债优质供给都不缺。我们建议投资者根据自身能力范围,充分利用转债产品特性对抗自身对股市及正股的认知风险。

  股市策略:新的市场秩序正在形成,下半年仍聚焦结构性机会

  综合来看,我们对2021年股市的中期判断是:第一、股指大概率维持震荡市格局,短期关注修复机会,中期提防中美摩擦、美联储QE退出等冲击。当然,年中资金面考核、通胀担忧等仍制约股指向上表现,投资者仍不宜高估股市的中期回报;第二、今年盈利与估值难以形成共振,操作上适合自下而上,更注重业绩的确定性和与估值的匹配度;第三、下半年板块与风格大概率继续趋向均衡。投资者需要规避高估值,谨慎看待大小盘的风格切换;第四、宏观逻辑指向社交经济恢复主线,同时寻找行业集中度提升与估值模式切换两类逻辑。

  转债供需:双向扩容

  疫情与新规不改转债扩容趋势,转债融资优势和地位不变,发行节奏也不弱于往年同期。结合当前待发转债的审批进度,我们预计2021年供给规模或略超前两年水平,银行转债将迎大年。年初信用事件及转债估值性价比变差导致保险等机构持仓有所流出,短期来看转债需求随股而动。而私募及个人投资者持续进入转债市场是较重要变化,提升转债流动性的同时,也增加市场波动。中长期看,优质资产稀缺,“固收+”扩大基金潜在需求,转债仍是增量市场。转债市场需求和供给双向扩容正在发生,消化供给压力问题不大。

  转债估值:整体尚合理,分化成常态

  转债估值尚处于合理区间,中期仍可维持。从影响估值的主要因素看:1、股市大概率继续保持弱趋势、重结构,整体空间难高看,转债不应享受过高估值;2、而供需基本平衡,对转债估值影响偏正面;3、来自纯债的机会成本仍不高;4、条款博弈增加对低价转债有所支撑。转债估值走势的变数可能在于股市走弱和超预期供给冲击。估值分化仍是转债市场常态,也是结构性机会的重要来源。具体包括:1、低价转债估值的分化与收敛蕴含估值修复机会;2、扩容趋势不改+股市波动增加,行业与正股风格轮动、新老券、条款博弈等均增加转债结构性机会。

  转债策略:不期燎原,但寻星火

  转债投资者下半年将面临“转债估值偏中性+股市阶段性机会及结构性机会”的组合,而转债市场也已经进入新阶段。综合转债估值、股市、条款博弈等角度分析,我们对2021年下半年转债策略的建议是:第一、投资者需要降低对股市中期的回报预期,对应转债也要接受整体可能平淡的表现;第二、股市结构性机会不缺、转债优质供给源源不断,投资者仍有挖掘个券的空间;第三、转债估值经过调整后其整体性价比甚至好于股市。但最终仓位不仅取决于指数表现预期,更要看实际可操作性;第四、投资者可以根据能力圈范围,充分利用转债产品特性对抗自身对股市及正股的认知风险。

  风险提示:中美摩擦;美联储QE退出可能;国内信用风险。

  -2021信用中期策略展望-

  当“抱团”遭遇政策变数

  核心观点

  上半年,违约事件频出降低风险偏好,投资者在“欠配”压力下抱团高等级和优质地区城投,经济复苏带动部分产业债出现转机。当前高等级、短久期品种信用利差已经很低。展望后市,政策面最为关键,严控新增杠杆,积极化解存量债务风险成为多部门政策重心,落实主体责任、打击逃废债等营造新的博弈格局。建议下半年积极沿着融资条件改善和基本面好转的方向寻觅机会,警惕有流动性接续风险的板块,城投内关注基本面较弱地区的强平台和有流动性溢价的非热点区域,产业债筛选的性价比好于城投债,首选中上游盈利、杠杆等较为稳定的行业,ABS、企业永续债等小品种仍有操作机会。

  政策环境:边际收紧,严控债务风险

  上半年,宏观经济处于增长压力较小的窗口期,政策面重点调整反而成为最大的变化来源。其中,两会提出“要保持宏观杠杆率基本稳定,政府杠杆率要有所降低”,从房地产的“三道红线”到政府债务的“红橙黄绿”,严控新增杠杆,积极化解债务风险成为监管重要主题。此外,落实责任到人,打击恶意逃废债,有助于削弱主观恶意情形的再现,促进信用研究回归基本面。无论如何,信用挖掘的落脚点仍是融资环境是否确定和基本面能否向好。

  信用利差:抱团行为持续,信用风险溢价或走阔

  永煤事件后信用分化加剧,市场偏好短久期、中高等级信用债,并抱团强区域城投等。同时,由于新增产品风险偏好多较低,如固收+的债券底仓和现金管理类产品,抱团行为或持续。信用利差主要由流动性溢价及信用风险溢价构成,分类拆解看,当前环境下市场资金面较为宽松,信用债流动性溢价较低;但由于监管边际趋严,尾部企业债务接续困难,新增资金风险偏好较低,预计信用债整体波动性变大、信用风险溢价上行,信用利差分化、等级利差走扩的状况难本质改变。

  城投板块:拒绝过度抱团,向差异化要收益

  2021年初至今,市场较为担忧城投风险暴露,下沉意愿很弱,“抱团”现象明显。当前时点来看,尽管城投监管政策转向防风险,但同时也强调党政机关领导负责制,地方政府主动暴露风险的意愿并不强烈,主流城投平台债券兑付风险仍然较低。我们建议规避区域债务率高、非标融资依赖度高的尾部城投,这类城投在市场分化抱团、与政府财政边界更清晰的趋势中存在较大的接续风险。同时,防范过度抱团导致的性价比弱化,从被错杀的基本面较弱地区的龙头、中西部地区、信用冲击逐步恢复省份中挖掘投资机会。

  其他板块:关注中上游产业债机会;ABS、强企业永续投资机会可期

  年内来看经济整体修复,但融资分化的格局持续,市场对产业债风险偏好修复仍需时日,建议先从景气较高、杠杆稳定的行业中挖掘机会。关注中上游、短久期产业债机会,如山西煤企、钢铁国企整合、水泥、有色、机械、化工等。风险方面,警惕评级新规后7-8月评级下调压力增大,以及上游涨价对中下游盈利的挤压等。地产债方面,三道红线监管下建议挖掘经营稳健或财务真实改善企业的投资机会。对于难以下沉信用的机构,条款下沉、品种拓展也是不错的选择。ABS、基本面较强企业AAA永续债、银行二级资本债等品种的投资机会值得期待。此外,公募REITs或成为新一轮投资看点。

  风险提示:融资收紧弱主体风险暴露超预期,产业债基本面修复不及预期。

  -2021大类资产配置中期策略展望-

  从“躺平”到“做轮动”

  核心观点

  疫情之下全球经济错位复苏,导致本轮周期带来了近似“美林时钟”的资产轮动,顺周期板块成为风险资产的亮点。上半年,大宗>股>中债>黄金>美债得到验证。下半年中美复苏此消彼长,我国经济复苏深化,内外动能更平衡,美国通胀压力更大。提防美联储QE退出,流动性预期弱化,倒逼投资者由躺平策略转向兼顾轮动,市场波动可能加大。股市提防内外共振风险,继续挖掘结构性机会。债市继续做时间的朋友与空间的对手盘。转债保持中性仓位,以择券策略为主。黄金整体偏空,大宗商品行情度过共振最佳时段。

  回顾:“美林时钟”短暂回归,债→股→商品快速轮动

  新冠疫情冲击引发债→股→商品的快速轮动,看似美林时钟短暂回归,但疫情冲击的性质不同于传统金融危机,经济波动和周期轮动速度都更快。去年末在疫后复苏、流动性充裕背景下,“疫情免疫”资产行情延续并进一步强化,risk on风格持续演绎。春节后经济增长、通胀担忧催化美债收益率上行,流动性担忧叠加交易结构恶化导致资金由抱团白马向中小盘股票扩散,市场趋势减弱、波动加大。从资产表现看,去年末以来经历了风险资产从“抱团瓦解”向“顺周期”切换,大宗商品受益于供需错位等表现相对强势,避险资产整体在流动性充裕背景下,看似基本面“逆风”,但表现并不弱。

  基本面:从“折返错位”到“直线追逐”

  今年以来,疫情冲击带来的剧烈周期波动使得美林时钟“短暂回归”,周期视角来看我国仍处于再通胀期,但有过热和类滞胀的风险。海外疫情后复苏“空间换时间”或导致对国内复苏进度的“追赶效应”明显,进而延续我国外需的韧性,而内需顺周期板块在复苏深化背景下有望改善,内外修复动能更平衡下,四季度环比增速可能较三季度放缓。中美从疫情、经济周期位置到货币政策或都呈收敛态势,美联储在就业与通胀回暖的背景下可能于三季度开始正式讨论缩减QE,并于明年正式实施,从汇率角度制约我国货币政策腾挪空间,但我国货币政策总体或仍在侧重内部目标下继续“稳字当头”。

  流动性与估值:流动性格局在变化

  美联储尚未收紧货币政策,人民币震荡偏强,中国资产对外资仍有吸引力。上半年货币政策“稳字当头”、债市短期供求错位、股市大小盘风格收敛、场外衍生品压制指数波动率等,都导致了“躺平吃carry”成为体验较好的策略。但后市来看,下半年美国缩减QE、经济动能逐步放缓、财政后置下的地方债供给加量等扰动增加,金融市场流动性与广义carry策略或受到考验。股债横向比较债券更占优,但纵向来看都不便宜。单看股市,整体估值压力缓解、交易结构改善,规模因子的中小盘、行业层面的大金融、防御性板块等性价比较好。债市总体看收益率仍不算高,尚未摆脱区间震荡格局。

  资产配置展望:从“躺平”到“做轮动”

  下半年宏观流动性或边际趋紧、波动率上升,前者对应各类资产的总体趋势性不强,后者对应“躺平吃carry”策略难度加大,“做轮动”更重要。股市大概率维持震荡市格局,中期提防内外共振风险,挖掘大众消费、医药、新能源等板块估值与景气度匹配的结构性机会。债市方面继续做时间的朋友(吃票息)与空间的对手盘(震荡区间上下沿做反向)。转债建议保持中性仓位,坚持转债性价比+行业符合审美观+可操作性等因素进行择券。黄金受到实际利率与美元的压制,越近前高反而越偏空。大宗商品行情已度过共振最佳时段,后续预计按供给弹性有所分化。

  风险提示:全球疫情反复、大宗商品价格快速上涨、地缘政治格局变化。

  策略

  -2021策略中期策略展望-

  进入赛点,择时致胜

  核心观点:当前至Q3末是今年赛点,基于宏观变量的择时是关键

  今年以来全球大类资产从交易再通胀→交易通胀→交易类滞胀,美林时钟转成了美林电风扇。我们认为Q4之前无需担心中国进入类滞胀阶段、无需担心全球宏观流动性拐点,当前至Q3末有望为A股全年的赛点时间、10月之后全球股市盈利和估值两端或压力渐增。结构上,中证500上证综指赔率高、创业板指上行空间大但赔率偏低,行业沿时间、弹性、盈利能力三维度筛选,其中时间维度也即“后周期”属性更关键,主题关注制造的“低碳化”改造和“智能化”升级、消费的“多极化”崛起和“第二次”下沉。

  现状分析:三个关键词和三个预期差

  1)关键词“类滞胀”:4月以来大类资产从交易通胀预期转为交易类滞胀预期;我们认为下半年还不到担心中国类滞胀的时候——无论对总供需曲线做定性分析,还是与历史典型类滞胀期做对比分析。2)关键词“不急转弯”:市场担心政策基调在Q2后边际转向;我们认为不急转弯的基调有望持续到Q3末。3)关键词“风格切换”:今年以来A股经历了三维度的风格切换,市场分歧在于风格切换的持续性;我们认为当前至Q3末核心资产、大市值、成长股的收益有望改善,但三维度风格切换(二线资产>核心资产、中小市值>大市值、顺周期>弱周期)是中长期趋势而非短期再平衡。

  H2展望:赛点在10月之前,压力在10月之后

  Q1机构配置重合度高,Q2震荡市主线不清晰,Q4经济短周期可能开始回落、美联储削减QE概率升高、股市盈利和估值压力或都增大,我们认为当前至Q3末是全年的赛点阶段。定量估算:沪深300估值收缩风险约5%、上行空间约11%,对应赔率大于2,中证500和上证综指赔率更高。定性择时:经济短周期拐点或不早于三季度(从信贷同比的实际形态和PPI同比的预测形态推测);非金融企业盈利能力拐点或不早于Q3(与历史ROE回升期对比及杜邦分拆分析);全球宏观流动性拐点或不早于Q4(我们判断Taper最早于Q4开始,且美国居民储蓄率释放的作用可类比2010年QE2)。

  H2行业比较:时间、弹性、盈利能力三维度

  行业比较第一步三维度筛选:1)时间维度,经济短周期已进入回升的中后期,筛选有经济后周期属性、特别是兼具疫情后周期属性的行业;2)弹性维度,通胀回升期需配置业绩高弹性品种,筛选产能稀缺性高、定价顺价能力强的行业;3)盈利能力,重视短期景气度高且长期盈利能力改变的行业。第二步两层筛除:1)行业核心财务指标趋势不好+机构交易拥挤度高;2)行业被市场认可的“长逻辑”经历过流动性超宽时期。第三步历史回溯:对比宏观环境相似阶段的超额收益品种。关注通用机械、自动化、啤酒、公路、零售、铜铝、玻纤、稀土、装饰材料、医疗器械、半导体、国有行。

  H2主题投资:技术、政策、资金偏好交叉点

  制造的低碳化改造和智能化升级、消费的多极化崛起和第二次下沉。1)“低碳化”是政策为主要驱动的制造业“必选”趋势,下半年重点关注与全国碳市启动相关的工业技改方向:余热利用、水泥窑协同处置、再生铝。2)“智能化”是技术为主要驱动的制造业“可选”趋势,下半年重点关注切入创新型硬件赛道的传统硬件龙头:HUD前挡玻璃、毫米波雷达、车载摄像头镜片,中长期关注域控制器集成。3)消费“多极化”指年龄多极化、地域多极化,下半年重点关注啤酒、低温鲜奶、医疗器械等;“第二次”下沉是指三四线城市→县域及乡村下沉阶段,下半年重点关注厨电、智能家电等。

  风险提示:美国类滞胀压力超预期;内外流动性收紧力度超预期。

  详细报告:

  华泰固收大类资产配置中期策略:从“躺平”到“做轮动”

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